闰土股份：分散染料龙头 未来向多元化发展

公司是国内第二大染料企业。分散染料是目前公司最主要的营业收入和利润来源,根据2010年中国染料工业协会统计,公司分散染料国内市场占有率达到30%。我们对公司价值判断的主要情况如下:

　　1)公司原有的分散染料业务盈利能力强,而且未来产品价格坚挺,毛利率有望保持,是稳定可靠的盈利和现金来源,但是自然增长较低,估计在5~10%。

　　2)分散染料业务的增长主要来自向高端产品的发展。江苏和瑞利项目和募投项目7000吨高档分散染料项目今年都将开始贡献盈利,预计将使公司分散染料业务盈利的增长提高至15%左右。

　　3)公司活性染料业务盈利能力低于分散染料业务,但是收购H酸产能后,关键中间自给有望使该业务改善。同时H酸项目本身盈利能力良好。两项业务总共可使公司整体业绩增长6~7%。

　　4)16万吨离子膜烧碱业务是公司目前的工作重点。未来投产后部分基础原料自给进一步降低公司成本,提高盈利空间。

　　5)公司整体盈利能力的成长,在未来两三年保持在20~25%之间。

　　预计2011年-2013年公司EPS为1.30、1.65和1.89元。三年复合增长率21%。以今日收盘股价23.37元,对应市盈率17.98、14.16和12.37倍。公司合理估值可给予20倍动态市盈率,目标价26元。尽管从相对估值角度来看,与公司业务和规模相近的浙江龙盛估值较低,对公司估值形成一定压制。但是考虑到浙江龙盛股价同时存在一定程度低估,仍然给予公司股价“推荐”评级。